加速扩张的海底捞如何值120亿美元？

内容摘要：海底捞今日启动全球路演，为期一周，并将于9月17日进行IPO定价，9月26日正式在港交所上市，拟筹集高达9.63亿美元。面对100-120亿美元的价格区间，国际投资者表现出了极大的热情。国际配售已经超过20倍超额认购。

海底捞今日启动全球路演，为期一周，并将于9月17日进行IPO定价，9月26日正式在港交所上市，拟筹集高达9.63亿美元。面对100-120亿美元的价格区间，国际投资者表现出了极大的热情。国际配售已经超过20倍超额认购。

2.1 扩张：高速增长，继续狂飙

在招股书中，海底捞披露了其经营数据和增长率，2017年海底捞营收总额为106.37亿元，收益由2015年的57.57亿元按35.9%的复合年增长率增至2016年的78.08亿元，并进一步增至2017年的106.37亿元；而年度利润由2015年的4.12亿元增至2017年的11.94亿元，复合年增长率为70.5%。

在门店方面，2015年海底捞的门店数是112家，2017年末门店数量达到了273家，截至目前，海底捞共有餐厅320家。2015年、2016年和2017年三年,海底捞分别开设了36家、32家和98家新餐厅，2018年开店计划提升到180家至220家，这也意味着海底捞在今年的门店数量将逼近500家。

“不差钱”的海底捞为何选择在这个时候上市？门店的快速扩张是海底捞保持高增长的法宝，而上市募集资金将帮助海底捞加速扩张。而在二线城市贡献了一半收入以后，海底捞将押宝三线城市，三线城市将成为海底捞新的掘金场。

2.2 估值：规模坐镇，百亿不贵

海底捞的基本面数据无疑是出色的，但海底捞IPO定价区间每股14.8-17.8港元，相当于100-120亿美元估值，人民币的估值680亿-820亿，这个估值贵吗？

海底捞2017的净利润是11.9亿人民币，680亿-820亿的估值对应的静态市盈率是57倍-69倍。再来看一下同行的估值，截至9月7日收盘，百胜中国38倍，呷哺呷哺24倍，颐海国际（海底捞供应商）56倍。

但如果往前看海底捞未来的利润，按招股书上数据推算，忽略2018新开店的盈利贡献（海底捞新店达到盈亏平衡开始释放利润的时间通常是3个月以内）全年经营的店有273家店。单店盈利能力方面，2015-2017年的数据分别为366万、671万和676万元，那么2018年净利润保守估计18.4亿是没问题的，按680亿-820亿的估值，对应的静态市盈率是37倍-45倍。

到2019年底， 2019的全年利润贡献的店是（保守估计新开180家）453家，净利润保守估计30.6亿，对应的静态市盈率是22倍-27倍，这个时候估值似乎有点便宜了。这也意味着，现在的IPO定价把未来的两年增长透支了。

保守估计5年内，到2022年，海底捞店面达到1000家的话，即使按照目前的数据，营业收入超过500亿，利润达到60亿以上应该是问题不大的。即使未来不再扩张，10倍PE，600亿市值应该说是一点也不贵的。

未来：扩张、店长团队、食品安全要平衡

海底捞的高增长之下，危机也同样潜伏着。计划在海外和中国三线城市开辟新市场的海底捞表示，除了成本和风险外，不能保证这些市场对餐厅有充足需求，因此新餐厅业绩未必理想。

在长达30页的风险因素罗列中，海底捞列出管理水平下降可能会带来的挑战包括：食物安全及质量一致性；餐厅店长人才库；供应链管理。

3.1 供应链管理：控股上游供应商已上市

供应链管理是海底捞的优势所在。火锅类餐饮本身拥有其他餐饮不具备的优势。餐饮连锁行业因受制于厨师而难以标准化，而无需厨师的火锅行业则正好规避掉这个风险。

火锅质量以及口味很大程度上取决于食材的新鲜度和质量。在供应链上，海底捞有颐海国际和蜀海国际所代表的底料和食材供应链加持。负责海底捞底料供应的颐海国际已于2016年在港上市，为海底捞供应食材的蜀海最初依托于中央厨房而设，目前已经单独成立集团，同时作为食材B2B企业向其他餐厅提供原材料，在供应商谈判时也拥有相当话语权。

3.2 食品安全：问题频发成最大隐患

食品安全的把控考验着快速扩张的海底捞，构成最大隐患。

2017年8月，海底捞位于北京的两家餐厅被发现有卫生问题。视频显示厨房有老鼠、洗碗机粘着油性的食物残渣，且一名工人正用汤勺修理下水道堵塞，随后海底捞发表道歉声明平稳度过了最大的危机。

海底捞不会不知道食品安全对其上市的影响，上市前后定会加大自查力度，但问题依然频发。海底捞的官网上，海底捞每个月都会食品安全检查的处理公告，公告显示，在2018年7月，有15家门店出现了食物过期、发现老鼠、工作人员操作不规范等各种问题，问题被检查出来之后，涉事门店按照规章进行了处罚和整改。

3.3 店长库：人才培养速度决定速度

在自知食品安全决定存亡的情况下，仍在上市前夕频频出现食品安全问题，归根结底还是扩张太快。比起广阔的市场来说，人才梯队培养的速度才是决定了海底捞的开店速度。

海底捞有一套独特的管理理念：“连住利益，锁住管理”。

连住利益：为了激发员工的积极性与创造性，海底捞将员工的利益与企业的利益绑定。海底捞不仅仅在给员工的薪酬福利上超过同行业平均水平，而且还采用师徒制模式，激励员工为公司创造更大的价值。

锁住管理：海底捞虽然给予门店较大的经营自主权，但核心资源和服务由总部统一来调控。即门店专注经营，总部专注内部管理与外部市场化合作。

海底捞的店长，一面收入可观，一面压力巨大。

店长除了可以在自己管辖的店上获得相应的业绩提成外，还能在其徒弟、徒孙管理的门店中获得比自己的店更高比例的业绩提成。有什么样的诱惑，就有什么样的压力。海底捞会对每家餐厅进行评级，分为A、B、C三个等级。而一旦评到C，除了损失相应的提成外，还会遭到处罚。两次被评为C，将会被革除店长职位，其店长的师傅也会遭受连坐惩罚。

基于这样的管理理念，海底捞的扩张显得又稳又快。截至招股书披露日期，海底捞分别有320名现任店长及逾200名后备店长。

但相应的，为了更高的翻台率，员工也可能盲目求快，给食品安全问题埋下隐患。“漏勺挖地沟就是为了快（效率），下水不通了，赶紧找一个东西通一通，为什么？赶紧接待！赶紧把这个事做完。所以比如台面该擦三遍，服务员可能两遍就收了。”

更多的门店，意味着来自食品安全方面更为严峻的考验，和三倍数量的店长团队的支持。想要又快又稳地实现千店目标，海底捞将需要食品安全与店长团队上更多的把控与投入。